Trendbetrachtung auf Basis 6 Monate: Das kanadische E-Commerce-Unternehmen gehört derzeit zu den Top-Wachstumswerten an der Wall Street. Im abgelaufenen Quartal konnte das Unternehmen dies auch mit Zahlen untermauern.
So konnte der Konzern seinen Gewinn gegenüber dem Vorjahr um satte +170.6 % steigern und auch die Umsätze konnten die Erwartungen der Analysten übertreffen. Hier sah man ein Wachstum von +26.1 % gegenüber dem Vorjahresquartal. Die Shopify-Aktie reagierte prompt auf die positiven Nachrichten und legte im gestrigen Handel mehr als +21 % zu.
Expertenmeinung: Das Handelsvolumen stieg gestern auf ein neues Jahreshoch, was das grosse Interesse der Marktteilnehmer widerspiegelt. Überzeugen konnte das Unternehmen vor allem auch mit seinen Erwartungen hinsichtlich des laufenden Quartals. Hier hat man die Aussichten ebenfalls nach oben korrigiert.
Zwar befinden sich die Kurse aktuell in einer klar überkauften Gesamtsituation. Dennoch halte ich das Papier weiterhin für hochinteressant. In den kommenden Wochen wird sich mitunter die ein oder andere Kaufgelegenheit ergeben. Anleger müssen lediglich geduldig auf ihre Chance warten und das Papier auf die Beobachtungsliste legen.
Top Flop Aktien – Übersicht der Gewinner und Verlierer
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Warum das Umfeld entscheidend ist, was die Kehrtwende bedeutet und was Shopify in Wirklichkeit wert sein könnte.
Kurssprünge ohne fundamentalen Grund
Es ist nicht lange her, seitdem ich mich zum letzten Mal positiv zu Shopify geäussert habe. Seitdem ist es zu extremen Kurskapriolen gekommen. Zuerst ist der Kurs von 58 auf 70 USD gestiegen, nur um im Zuge der Nikkei-Panik kurz unter 50 USD zu fallen. Nur 10 Tage später notiert die Aktie jetzt bei 74,85 USD.
Derartige Kurssprünge kann man nur als Irrsinn bezeichnen. Mit der fundamentalen Realität des Unternehmens hat das nichts zu tun. Der intrinsische Wert des Unternehmens hat sich in den letzten 10 Tagen kaum verändert, der Kurs ist aber um mehr als 50% gestiegen.
Grösstenteils ist das auf das Umfeld zurückzuführen. Erst wurde die Aktie ohne jegliche News panikartig abverkauft. Man kann nur vermuten, warum das der Fall war. Es ist eher unwahrscheinlich, dass besonders viel Geld aus dem Yen-Carry-Trade in Shopify gesteckt hat, aber wer weiss das schon.
Warum das Umfeld entscheidend ist
Anschliessend, als die Märkte eine komplette Kehrtwende vollzogen, legte Shopify starke Quartalszahlen vor. Die kamen genau im richtigen Moment, als sich die Bullen ohnehin schon im Vollgas-Modus befanden.
An der Börse kommt es oft auf das Timing an. Doch nicht so, wie Timing an der Börse in der Regel verstanden wird. Was bei Shopify passiert, ist ein Paradebeispiel dafür, welchen Unterschied es macht, in welchem Umfeld Geschäftszahlen vorgelegt werden.
Ich erinnere mich noch gut an 2021. Damals ging es mit den Kursen unaufhörlich aufwärts, selbst wenn Unternehmen eher mittelprächtige Zahlen meldeten. Nur ein Jahr später war genau das Gegenteil der Fall, vor allem im Technologie-Umfeld. Bei vielen Unternehmen lief es prächtig, doch Quartal um Quartal wurden die positiven Entwicklungen ignoriert. Nichts war gut genug.
Das ist nur einer der vielen Faktoren, die dazu beitragen, dass die meisten Anleger eine ernstzunehmende Auseinandersetzung mit Fundamentaldaten aufgegeben haben. Die Kursschwankungen an der Börse sind derart erratisch und unlogisch, dass es so erscheint, als könnte man mit fundamentalen Erwägungen keinen Blumentopf gewinnen.
Sind sinnfreie Kursbewegungen eine gute Nachricht?
In Wirklichkeit ist das Gegenteil der Fall. Je mehr Anleger lieber Kasino spielen (und unweigerlich verlieren), umso profitabler werden faktenbasierte Strategien wie Value-Investing oder GARP (Growth at a reasonable price).
Wer beispielsweise zu dem Schluss gekommen ist, dass der intrinsische Wert von Shopify eher bei 80 oder 100 liegt, der konnte die Panik Anfang vergangener Woche für sich nutzen.
Das ist zwar leichter als getan, doch viel mehr gehört nicht dazu. Andernorts hatte ich am 5. August zum Beispiel zum Kauf von Amazon ab 160, Nvidia ab 100 oder Wix ab 140 USD geraten. Um nur einige Beispiele zu nennen.
Wie hoch der intrinsische Wert eines Unternehmens ist, darüber lässt sich vortrefflich streiten und eine genaue Antwort darauf gibt es auch nicht, schliesslich kennen wir alle die Zukunft nicht.
Bevor wir zu Shopify zurückkehren, möchte ich Ihnen daher einen Rat mit auf den Weg geben. Es handelt sich dabei um einen Lackmustest für Seriosität und Vertrauenswürdigkeit. Je expliziter und absoluter die Aussagen sind, umso geringer ist die Seriosität und Vertrauenswürdigkeit des Senders. Je grösser die Versprechen und je kleiner der Zeitraum, in dem sie erreicht werden sollen, umso geringer ist die Seriosität. Je mehr mit Gier und Angst gearbeitet und geschürt wird, umso geringer ist die Seriosität.
Lackmustest für Seriosität und Vertrauenswürdigkeit
Wenn man Ihnen also verspricht, dass Sie mit einer Strategie in wenigen Monaten aussorgen können, Sie mit DIESER Aktie 581% Gewinn erzielen, Sie ohne XYZ all Ihr Geld verlieren werden oder morgen die Welt untergeht, will man sie nur ausnehmen. Punkt und Ende.
Die meisten Börsenbriefe und Experten verkaufen Ihnen den Traum vom schnellen Reichtum. Doch damit verdienen nur die Börsenbriefe Geld, als Anleger hat man damit keinen dauerhaften Erfolg. Das geht nur mit einem disziplinierten und datenbasierten Ansatz, dem richtigen Mindset und dem richtigen Zeithorizont.
Wie immer hat es Charlie Munger längst auf den Punkt gebracht: „Wir wissen nicht, wie wir schnell reich werden können, aber wissen, wie es langsam geht.“
Was könnte Shopify also wert sein?
Dieser Frage kann man sich von mehreren Seiten nähern. Eine Möglichkeit ist, die Sache „vom Ende her“ zu denken.
Den aktuellen Konsensschätzungen zufolge soll der freite Cashflow von Shopify im laufenden und den kommenden beiden Jahren jeweils um 29 – 49% steigen. Dabei handelt es sich um aussergewöhnlich hohe Wachstumsraten. Obendrein ist das Geschäftsmodell von einer hohen Kundenbindung und wiederkehrenden Einnahmen geprägt und gut skalierbar.
Hat ein Unternehmen erst einen Shop bei Shopify eingerichtet, ist der Aufwand, um zur Konkurrenz zu wechseln, enorm. Fortan fliessen laufend Gebühren und Provisionen an Shopify. Da jeder weitere Kunde von Shopify kaum Kosten, aber Einnahmen generiert, ist das Geschäft offensichtlich gut skalierbar. Das ist immer gut, umso mehr in einem gigantischen Markt wie E-Commerce. Darüber hinaus kann Shopify das Wachstum aus dem laufenden Cashflow finanzieren.
All diese Faktoren sprechen dafür, dass sich eine hohe Bewertung rechtfertigen lässt. Man könnte beispielsweise argumentieren, dass Shopify doppelt oder eher dreimal so schnell wie der S&P500 wächst und sich daher auch eine doppelt so hohe Bewertung rechtfertigen liesse.
Die Kunst der Bewertung: Was ist Shopify wirklich wert?
Das würde bedeuten, dass ein P/FCF von 54 für Shopify fair wäre. Viele Anleger wären niemals bereit, derartige Bewertungen auf den Tisch zu legen. Und das ist ihr gutes Recht. Die Realität ist aber, dass der P/FCF von Shopify noch nie unter 60 lag. Daher lässt es sich nicht ganz von der Hand weisen, dass wir uns in einer Region bewegen, die der Markt für angebracht hält – und das seit nahezu einem Jahrzehnt.
Der Kurs von Shopify ist in dieser Zeit um mehr als 40% pro Jahr gestiegen, obwohl wir heute meilenweit von den Höchstständen entfernt sind.
Gehen wir also weiterhin davon aus, dass ein P/FCF von 54 fair ist. In diesem Szenario ergeben sich für Ende 2026 Kursziele zwischen 96,12 und 108,00 USD. Das entspräche einer annualisierten Rendite zwischen 11 und 17%.
Natürlich lassen sich weitaus negativere oder positivere Szenarien ableiten. Vermutlich werden viele Growth-Investoren die Projektion als zu niedrig abstempeln und Value-Investoren werden bei einem P/FCF von 54 nur den Kopf schütteln. Aber bedeutet das nicht, dass wir uns in einem sinnvollen Mittelfeld bewegen?
Oder doch lieber das KUV?
Abschliessend nähern wir uns der Frage nach der fairen Bewertung noch von einer Richtung, die den Bullen wesentlich besser gefallen wird. In den fünf Jahren vor 2020, als die Welt noch etwas normaler erschien, lag das KUV von Shopify durchschnittlich bei 12,4.
Seitdem sind die Wachstumsraten zwar gesunken, die Profitabilität hat aber wesentlich zugenommen. Wir haben also Argumente für beide Seiten. Bleiben wir daher einfach bei einem KUV von 12,4.
Daraus ergibt sich für dieses Jahr ein Kursziel von 82,33 USD und auf Sicht von 16 Monaten ein Kursziel von 99,20 USD. Das entspricht jeweils einer annualisierten Rendite von deutlich über 20%.
Wie Sie sehen, ist die Einschätzung des intrinsischen Werts komplex und es ergeben sich je nach Kennzahl unterschiedliche Szenarien. Und selbst damit haben wir heute nur an der Oberfläche gekratzt, schliesslich haben wir nur eins von vielen Bewertungsmodellen (Extrapolation) genutzt.
Fazit: Es ist nicht notwendig und auch nicht möglich, den exakten Wert eines Unternehmens zu kennen. Wer ihn aber auf 80 oder 100 USD eingrenzen kann, weiss, dass es sich bei Kursen von 50 USD um ein Schnäppchen handelt.
Lassen Sie sich nicht von Versprechungen vom schnellen Reichtum hinreissen. Beschäftigen Sie sich mit Fundamentaldaten und Bewertungsmodellen oder kaufen Sie sich die Expertise ein. Ihr Depot wird es Ihnen danken. Je mehr Anleger sich der Kasinomentalität hingeben, umso profitabler werden Strategien, die auf rationalem Denken beruhen.
Gelingt jetzt ein nachhaltiger Ausbruch über 75 USD, kommt es zu einem prozyklischen Kaufsignal mit möglichen Kurszielen bei 80 und 90 – 91,50 USD. Der Aufwärtstrendkanal würde sogar noch mehr Raum bieten. Grössere Rücksetzer dürften sich als Gelegenheit herausstellen.
In unserer heutigen Ausgabe von „Irrationale Kursreaktionen“ schauen wir uns Shopify an. Sollte man den Kurssturz zum Einstieg nutzen, oder fangen die Probleme gerade erst an?
Volatilität pur: Shopify
Es spielt kaum eine Rolle, ob man sich die langfristige Kursentwicklung anschaut oder nur die Reaktion auf die jüngsten Quartalszahlen, an Volatilität mangelt es definitiv nicht. An der Börse ist es normal, dass die Kurse stärker schwanken als die Fundamentaldaten. Shopify ist jedoch ein Extremfall.
Es gibt nicht viele Aktien, die sich innerhalb weniger Jahre ver-50-fachen, nur um dann komplett zu kollabieren und 86% an Wert zu verlieren. Ausgehend vom Tief hat sich die Aktie dann wieder vervierfacht, in den letzten Wochen jedoch wieder massiv an Wert verloren.
Vergangene Woche kam es zu dem bisherigen Finale dieser wilden Achterbahnfahrt. Die Aktie ist nach den Quartalszahlen um mehr als 20% eingebrochen. Sind die geschäftliche Entwicklung oder der Ausblick wirklich so schlecht?
Der Gewinn lag in Q1 mit 0,20 je Aktie weit über den Erwartungen von 0,16 USD. Der Umsatz übertraf mit 1,86 Mrd. die Analystenschätzungen von 1,84 Mrd. USD ebenfalls.
Schockierend
Auf Jahressicht entspricht das einem Umsatzplus von 23% und einer Vervielfachung des Gewinns. Der freie Cashflow ist jedoch der bessere Massstab für die Ertragskraft des Unternehmens und konnte von 86 auf 232 Mio. USD gesteigert werden. Die FCF-Marge hat sich auf Jahressicht von 6 auf 12% deutlich verbessert.
Der Gesamtwert aller verkauften Waren auf der Shopify-Plattform (Gross Merchandise Volume / GMV) erhöhte sich um 23% auf 60,9 Mrd. USD. Davon wurden 36,2 Mrd. USD über die Payment-Systeme von Shopify abgewickelt, 31% mehr als Vorjahr.
Der Umsatz im hochprofitablen Abo-Geschäft konnte um 34% auf 511 Mio. USD gesteigert werden. Die Bruttomarge liegt in diesem Segment bei über 80% und dürfte weiter steigen, denn die Grenzkosten für weitere Kunden sind sehr gering. Der Umsatz in diesem Bereich ist auf Jahressicht um 129 Mio. USD gestiegen, die Kosten jedoch nur um 11 Mio. USD.
Falls Sie bisher vergeblich nach einem Grund für den Kurssturz suchen, geht es Ihnen wie mir.
Wenn man diese Überschriften liesst…
Für das zweite Quartal stellt man ein Wachstum im „hohen Zehnerbereich“ in Aussicht („high teens“). Der Umsatz dürfte demnach auf 1,98 – 2,02 Mrd. USD steigen, was im Durchschnitt minimal unter den Konsensschätzungen von 2,01 Mrd. USD liegt. Darüber hinaus soll die Bruttomarge um einen halben Prozentpunkt sinken – von knapp über 50% auf knapp über 50%.
Falls Sie noch immer nach einem halbwegs sinnvollen Grund für den Kurssturz suchen, geht es Ihnen wie mir. Doch der „schwache Ausblick“ wurde von den Börsenmedien als Grund für den Kurssturz genannt.
Die Überschriften sehen dann wie folgt aus: „Shopify Stock Slumps to Record Drop as Revenue Outlook Weakens“, „Shopify Stock Plummets After Lower Q2 Growth Expectations“ und „Shopify stock plummets 19% after it warns of a sales slowdown“.
Liesst man nur die Überschriften, könnte man meinen, Shopify würde in Schwierigkeiten stecken. In Wirklichkeit liegt die Umsatzprognose weitgehend auf dem Niveau der Konsensschätzungen, am oberen Ende sogar darüber.
Wurde das übersehen oder willentlich ignoriert?
Es wird aber noch interessanter. Shopify hat vor einigen Monaten das Logistikgeschäft verkauft, aus meiner Sicht die richtige strategische Entscheidung. Dadurch wirkt das Wachstum niedriger als es ist, da der Umsatz aus diesem Geschäftsbereich weggefallen ist.
Für das laufende Geschäft von Spotify, also ohne Logistiksparte, stellt das Unternehmen ein Wachstum im „niedrigen bis mittleren 20%-Bereich“ („low-to-mid-twenties“) in Aussicht.
Schaut man sich jetzt die Ratings an, die seitdem veröffentlicht wurden, muss man leider zu dem Schluss kommen, dass die Analysten auch nur Überschriften lesen. Goldman Sachs, Morgan Stanley, Barclays, Wells Fargo, UBS, Mizuho, Citigroup und RBC haben allesamt ihr Kursziel für Shopify gesenkt.
Über die Bewertung von Shopify kann man sicherlich streiten, die Aktie ist kein Schnäppchen. Aber die jüngsten Quartalszahlen sowie der Ausblick bieten keinerlei rationalen Anlass für Downgrades oder einen Kurssturz.
Ausblick und Bewertung
Aktuell kommt Shopify auf ein KUV von 9,9. Seit dem Börsengang lag das KUV durchschnittlich bei 18 und am absoluten Tiefpunkt bei 6,1. Der forward P/FCF liegt bei etwa 70, ob das allerdings ein optimaler Bewertungsmassstab ist, ist fraglich.
Es kommt wie immer auf die Betrachtungsweise an. Die Bären werden das schlichtweg als zu hoch ansehen und damit ist die Sache erledigt.
Die Bullen werden hingegen argumentieren, dass Shopify ein gut skalierbares Geschäft mit wiederkehrenden Einnahmen und planbarem Cashflow in einem gigantischen Markt besitzt und obendrein profitabel und mit hoher Geschwindigkeit wächst.
Ich würde mich eher im Bullenlager einordnen. Sollte Shopify in den kommenden Jahren wie erwartet Wachstumsraten von über 20% und FCF-Steigerungen von über 30% p.a. erzielen, werden die Kurse früher oder später wieder steigen.
Shopify ist am mittelfristigen Aufwärtstrend angekommen. Die Chancen stehen daher nicht schlecht, dass es zeitnah zu einer Erholung kommen könnte. Mögliche Kursziele liegen bei 60 und 66 – 70 USD.
Fällt die Aktie jedoch unter 55 USD, muss mit weiteren Verlusten bis 50 oder 46 USD gerechnet werden.
Bei Shopify gehen die Margen durch die Decke. Die Sparmassnahmen tragen Früchten, obendrein wächst man mit erheblichem Tempo.
Neue Rekorde im Online-Shopping
Die US-Konsumenten scheinen wieder bei bester Laune zu sein. Laut Adobe Analytics lag der Umsatz am Black Friday 5,5% über dem Vorjahresniveau, den Schätzungen von Salesforce zufolge waren es sogar 8%.
Für Cyber Monday musste Adobe seine Prognose sogar nochmal nach oben revidieren und am Ende lagen die erzielten Umsätze punktgenau am oberen Ende erwarteten Spanne. Auf Jahressicht wuchs das Geschäft der Online-Händler um 9,6%.
Laut Adobe war es für den Online-Handel der umsatzstärkste Tag aller Zeiten.
Shopify hat noch keine Daten für den Cyber Monday vorgelegt, aber am Black Friday haben die Händler im eigenen Netzwerk ein Wachstum von 22% erzielt. Für Shopify sind das mindestens genauso gute Nachrichten wie für die Kunden von Shopify, also die Betreiber zahlloser Online-Shops.
Der Pessimismus, der im letzten Jahr geherrscht hat, ist längst verfolgen. Ich hoffe, dass einige Leser nach der letzten Analyse eingestiegen sind, denn seitdem hat sich der Kurs mehr als verdoppelt.
Systematisch Gewinner identifizieren
Derartige Gelegenheiten lassen sich systematisch identifizieren, denn die Faktoren, die ausserordentliche Kursgewinne ermöglichen, ähneln sich in vielen Fällen.
Im konkreten Fall von Spotify konnte man die Gesamtsituation wie folgt zusammenfassen: Das Geschäft lief trotz all der Unkenrufe und Planungsfehler gut, die Probleme waren vorübergehend, die zugrundeliegenden Trends waren intakt und die Bewertung war vergleichsweise niedrig. (Selbstverständlich gibt es andere erfolgreiche Ansätze, dieser ist nur ein Beispiel)
Hier einige Auszüge aus dem damaligen Artikel: „ […] das ist wirklich wichtig: Der Trend ist intakt, das dürfte vollkommen klar sein. Der Online-Handel wird weiter an Bedeutung gewinnen.“
„Shopify konnte den Umsatz im ersten Quartal um 22% steigern, im zweiten Quartal lag das Plus bei 16%. Währungsbereinigt wäre es noch mehr gewesen.“
„Shopify käme beim aktuellen Kurs von 29,47 USD demnach auf ein KUVe von 6,8. Dass das Unternehmen in der Vergangenheit wesentlich höher bewertet war, muss man kaum erwähnen. Tatsächlich war Shopify aber nahezu zu jedem Zeitpunkt seit dem Börsengang teurer.“
Viel mehr musste man nicht wissen.
Shopify hat das Tal längst durchschritten
Seitdem ist der Online-Handel weiter gewachsen, Shopify hat Marktanteile gewonnen und die damaligen Sparmassnahmen (Entlassung von 10% der Belegschaft) haben sich positiv auf die Profitabilität ausgewirkt.
Im letzten Quartal lag der Gewinn mit 0,24 je Aktie weit über den Erwartungen von 0,15 USD. Der Umsatz übertraf mit 1,71 Mrd. die Analystenschätzungen von 1,66 Mrd. USD ebenfalls.
Auf Jahressicht entspricht das einem Umsatzplus von 25%. Das Bruttoergebnis ist um 36% auf 901 Mio. USD gestiegen, die Margen haben sich also deutlich verbessert. Daher war man in den letzten Quartalen, im Gegensatz zum Vorjahr, wieder nachhaltig profitabel.
Der freie Cashflow war das vierte Quartal in Folge positiv, die FCF-Marge lag zuletzt bei 16%. Darüber hinaus ist man gut mit Kapital ausgestattet, aktuell hat man Netto-Cashposition von 4,0 Mrd. USD.
Die strategischen Entscheidungen, die man getroffen hat, sind aus meiner Sicht ebenfalls richtig. Darunter beispielsweise, dass man das Logistik-Geschäft wieder aufgibt und verkauft. Langfristig hätte der Bereich vielleicht gutes Geld eingebracht, aber warum sollte man ein derartig kapitalintensives Geschäft aufbauen, wenn man stattdessen mit einem gut skalierbaren Online-Business die Möglichkeit hat, eine Cashcow zu werden?
Ausblick und Bewertung
Wenn Shopify keine Dummheiten begeht, ist der Weg vorgezeichnet. Das Geschäft ist gut skalierbar und nicht kapitalintensiv, der Online-Handel wird wachsen, Shopify wird vermutlich Marktanteile gewinnen, die Kunden dank neuer Services besser monetarisieren und die Profitabilität wird mit zunehmender Grösse steigen. Das bedeutet, dass ein Umsatzwachstum von 10 oder 15% leicht zu FCF-Steigerungen von 20 oder 30% führen kann.
Es dürfte nur eine Frage sein, bis Shopify das organische Wachstum durch Aktienrückkäufe unterfüttern wird.
Für das laufende Geschäftsjahr stellt Shopify ein Umsatzwachstum im „mittleren 20%-Bereich“ in Aussicht (we expect full year revenue to grow at a mid-twenties percentage rate on a year-over-year basis). Darüber hinaus soll die Bruttomarge im vierten Quartal um 300 – 400 Basispunkte auf 49 – 50% steigen. Gleichzeitig sollen die operativen Kosten sinken und die FCF-Marge weiter steigen.
Solange sich diese Trends fortsetzen, sieht es für die Aktie gut aus, obwohl die Bewertung von Shopify inzwischen hoch ist. Die Börse will Fortschritte sehen, dann akzeptiert sie auch hohe Bewertungen.
Shopify dürfte in den kommenden beiden Geschäftsjahren jeweils ein Umsatzwachstum von 19-20% und FCF-Steigerungen um 34-47% erzielen. Sollten sich die Prognosen als richtig herausstellen, könnte der P/FCF in dieser Zeit von etwa 100 auf 50 sinken.
Das ist alles andere als wenig und für Anleger, die wie ich aus dem Value-Bereich kommen, schwer zu vertreten. Aber nochmal: Die Börse will Fortschritte sehen, dann akzeptiert sie auch hohe Bewertungen. Bei Wachstumsraten von 34-47% werden die Kurse mit hoher Wahrscheinlichkeit steigen. An sich selbst gemessen, ist Shopify derzeit nicht teuer. Das KUV liegt bei 13,6. In den knapp zehn Jahren seit dem Börsengang lag das KUV durchschnittlich bei 18,7.
Mit dem Anstieg über 70 USD wurde ein Kaufsignal mit möglichen Kurszielen bei 84 und 90 USD ausgelöst.
Fällt die Aktie nochmal unter 70 USD fallen, könnten antizyklische Anleger nochmal eine Gelegenheit bekommen. In diesem Szenario könnte es zu einem Rücksetzer in den Bereich zwischen 50 und 55 USD kommen.
